不銹鋼管庫存創十年新低：需求長期有擔憂、短期有韌性

產量維持高位的情況下，持續創新低的不銹鋼管庫存是今年行業最為亮眼的數據。從我們一貫“需求是核心、庫存是結果”的理論來看，不銹鋼管庫存創新低，一方面表現當前需求韌性十足，微觀供需格局確實景氣；另一方面又表明不銹鋼管市場對后期供需演繹存在一定擔憂，在當前時點是否主動備貨心存猶豫。

十年夏季不銹鋼管庫存復盤：需求好+庫存低，共筑淡季不淡

復盤過去十年7、8月淡季庫存表現，如果用前期不銹鋼管價格漲跌與夏季庫存水平高低，構筑四象限組合，只有一種情況能夠觸發鋼貿商淡季主動補庫，那就是前期不銹鋼管價格整體上漲疊加淡季庫存處于低位。背后邏輯應在于，慣性思維下，前期漲價與庫存低位表征的微觀景氣，有助于貿易商對后續旺季預期樂觀，如2007、2009、2016、2017年。值得注意的是，由于近年經濟中期走勢穩中趨弱，不銹鋼管庫存行為提前透支需求，往往使得行業往往呈現淡季不淡、旺季不旺格局。

宏觀與微觀的背離，今年夏季看長做短的糾結行情

自下而上來看，今年春節后至6月底，不銹鋼管價格維持強勢、庫存持續去化至低位，微觀持續景氣的現實奠定了鋼貿商夏季主動補庫基礎。不過，從自上而下角度，信用收縮背景下，社融羸弱表現使得我們對需求預判過于樂觀并不可取，疊加當前不銹鋼管價格處于歷史中高位置，因此，今年夏季指望鋼貿商大幅主動補庫進而帶動不銹鋼管價格強勢上漲也概率不大。基于此，預計不銹鋼管價格短期仍將維持高位震蕩格局。

投資配置：商品震蕩主旋律，股票關注中報行情

從投資角度講，對商品而言，供需兩端邊際繼續改善空間不大，而高利潤的驅使又使得產量仍有一定上行壓力，疊加需求下行壓力，看長而言，不銹鋼管價格未來上行空間有限而下行壓力較大。但值得注意的是，商品期貨本身已經有一定幅度貼水，因此，期貨短期出現趨勢性大漲大跌的可能性都不大，震蕩仍是主旋律。

而對股票來說，中長期產業趨勢是不銹鋼管行業估值壓制的最主要桎梏。供給側改革作為雙刃劍，帶來紅利是行業盈利中樞與較以往抬升，而不好的則是行業缺乏了產量擴張空間，這就意味著一旦供需邊際上大幅動蕩時期過去，隨著噸鋼利潤漸穩，凈利潤增速會迅速向中樞為0甚至為負收斂。